這是一條新路。

作者：慕子

編輯：王冕

風品：藍湛

來源：首財——首條財經(jīng)研究院

一代大師李小龍去世后，模仿者眾、鮮有比肩者。

原因在于，他們能同穿黃色緊身衣、耍雙節(jié)棍、摸鼻子，甚至踢出更快“李三腳”，卻無法學到李小龍武術蘊含的文化哲理精髓。

世界上找不到相同葉子，做企業(yè)同樣如此。盡管“一抄二仿”是“從0到1”的關鍵步驟，但對華為、特斯拉模式“生搬硬套”的企業(yè)，幾乎都末學膚受，難有好果。

一言蔽之，模仿借鑒要從自身實際出發(fā)、融會貫通、最終走出屬于自己的特色路。

聚焦房企，自碧桂園將“高周轉(zhuǎn)”發(fā)揚光大后，引得大批房企紛紛模仿追隨。

比如中梁控股，其與碧桂園同樣深扎三四線城市。且2016年起，“456”模式凸顯。

管理層看，中梁不僅曾引進碧桂園原區(qū)域財務總經(jīng)理吳淵。甚至據(jù)時代財經(jīng)報道，2018年當家人楊劍曾帶領中梁骨干前往碧桂園“取經(jīng)”，學習結(jié)束后為中梁定下五年內(nèi)完成3000億目標。

．．．．．．

可以說，中梁控股與碧桂園有極深淵源。也或得益于此，中梁控股成功實現(xiàn)規(guī)模突圍，短短三年時間，便將年度銷售額從百億突破千億，躋身全口徑銷售金額排行榜TOP20，成為一匹“黑馬”，在行業(yè)內(nèi)被譽“小碧桂園”。

然大潮褪去，方知誰在裸泳。

2021年，房地產(chǎn)市場遭遇寒冬。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，百強房企全年全口徑銷售額12．6萬億元，同比下滑3．2％，為2014年有統(tǒng)計數(shù)據(jù)以來首次負增。尤其2021下半年，房市溫度堪稱驟降，去化水平遠遜上半年。

結(jié)合疫情、融資、購買力等因素影響，許多房企措手不及，中梁控股也在其中。

這時人們才發(fā)現(xiàn)，有著“小碧桂園”之稱的中梁控股，始終不是碧桂園。

1

中梁VS碧桂園 低于行業(yè)水平 評級下調(diào)

4月8日，中梁控股公布合約銷售額情況：2022年1月至3月，累計合約銷售額（連合營企業(yè)及聯(lián)營公司的合約銷售）約216億元，累計合約銷售面積約214萬平方米。2022年1月至3月，合約銷售均價約人民幣10100元／平方米。

上年一季度，中梁控股累計合約銷售額為480億元，今年該指標同比下降55％，合約銷售面積也較上年同期的372．7萬平方米，下挫42．58％。

寒意肉眼可見。

2021全年看，中梁控股錄得合約銷售額1718．02億元， 同比微增1．8％；錄得合約銷售建筑面積1427．74萬平方米，同比增長5．7％。合約銷售均價12033元／平方米，較上年每平米均價減少467元。2021年營收約761億元，同比上升15％，利潤約47．56億元，同比下降27．57％，歸母凈利同比下滑27．8％至27．03億元。

增收不增利，不算太樂觀。當然，行業(yè)下行大勢下，比中梁業(yè)績下跌猛的大有人在，這個升降互現(xiàn)的成績單也算能拿出手。

況且強如碧桂園，過的亦不算好。今年一季度，權(quán)益合同銷售額下降28．9％，少賣403億元，權(quán)益銷售面積下降17．7％。

2021年，碧桂園總收入5230．6億元，同比增長13．0％；股東應占核心凈利約269．3億元，同比降16．78％；歸屬股東凈利267．97億元，同比減少23．49％。

不過，兩者對比看，無論2022年第一季的銷售額還是銷售面積，中梁控股都下滑幅度更大。

機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，百強房企全口徑銷售金額同比降幅47％，近4成企業(yè)的降幅高于50％。換言之，中梁控股低于行業(yè)平均水平。

2021年，中梁、碧桂園均出現(xiàn)增收不增利，然同樣中梁降幅更高一些。

但值圈點的是，中梁控股銷售目標完成率達到95％，碧桂園為88．9％。

總體說，中梁控股與碧桂園2021年至2022年一季度表現(xiàn)，互有高低。

問題在于，為何一些業(yè)內(nèi)評價，中梁控股更有危機感呢？

4月6日，穆迪的企業(yè)家族評級從“B2”下調(diào)至“B3”，展望維持“負面”。

穆迪副總裁兼高級分析師Cedric Lai表示，本次評級下調(diào)反映了中梁控股的流動性受到削弱，再融資風險有所增加。其經(jīng)營現(xiàn)金流持持續(xù)疲軟，且未來12－18個月內(nèi)面臨高額債務到期。展望“負面”則反映了中梁控股解決再融資需求的能力存在不確定性。

穆迪預計，受制疲軟消費者信心和市場環(huán)境，中梁控股未來6－12個月的的合同銷售額將出現(xiàn)下滑，進而影響其經(jīng)營現(xiàn)金流和流動性。該公司今年1月和2月的合同銷售額分別同比下降39％和62％。

該公司有約9億美元的離岸債券將年內(nèi)到期，而其非受限性現(xiàn)金／短期債務比率已從2021年6月底的1．2倍降至到2021年底的1．04倍。

再看碧桂園，盡管3月21日，穆迪將其評級展望由“穩(wěn)定”調(diào)為“負面”，卻維持了“Baa3”長期發(fā)行人評級和高級無抵押評級。

“小碧桂園”終究還不是碧桂園。

行業(yè)分析師李晨表示，高周轉(zhuǎn)也需基礎實力打底，兩者營收體量差距接近7倍，中梁在行業(yè)逆境下的抗風險性自然打折扣，如高周轉(zhuǎn)過于激進需警惕“小馬拉大車”。

2

以量取勝？黑馬減速與去化之壓

“如果布局一二線城市是開大奔，布局三四線城市是開寶馬mini。你開10輛大奔，我開50輛寶馬mini，我還是大有機會的”。

這句中梁控股董事長楊劍的名言，曾啟發(fā)不少地產(chǎn)人以量取勝。

2015年，中梁控股開始三四線城市發(fā)力，3年累計拿下403宗土地。

一躍成為“黑馬”。就算2021年有意識向二線城市聚焦發(fā)力，三四線城市仍是“大頭”。

披露數(shù)據(jù)顯示，2021年中梁控股連同合營聯(lián)營公司的土地投資總額526億元，在累計新增的85個項目中，來自集中供地政策的二線城市占土地投資總額約17％，其他二線城市占22％，三線城市占比51％，四線城市占比約10％。

六成重倉三四線城市，也是中梁控股2021年－2022年第一季度銷量慘淡的重要原因。

據(jù)無憂找房資訊，三線城市新房均價從2021年9月開始環(huán)比下降，已連續(xù)6個月沒有回暖趨勢，二手房環(huán)比、同比下跌幅度更深。三四線樓市的均價已回到2016年水平，且仍未見底。

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，目前三四線城市的庫存消化周期已達23個月，同比增幅83％，逼近疫情期高位的25個月。

如按上述數(shù)據(jù)對照，中梁控股去化壓力可見一斑。

2022年第一季度表現(xiàn)，已說明了問題。

拆分看，2022年1月和2月，中梁控股合同銷售額分別同比下降39％和62％。2月降幅刷新自2021年以來單月紀錄。3月合約銷售額約68億元，同比下降60．5％。

拉長維度，2017年至2021年，中梁合約銷售金額的同比增速逐年放緩，分別為241．58％、56．39％、50．25％、10．69％和1．78％，四年間增速縮水超200％。

黑馬減速，肉眼可見。眾所周知，投資者向來看預期下菜碟，最重成長性。若今年表現(xiàn)繼續(xù)拉跨，難免投資者用腳投票，截止4月21日股價2．15港元，相比開年的3．65港元，累計縮水超30％。

深入一度，重倉三四線城市或只是一個誘因。更重要的則是節(jié)奏失衡考量。

客觀而言，盡管三四線城市整體表現(xiàn)冷淡，但其中亦存在機會，這就要求房企要具備更強的判斷力、鑒別眼光，以及把握好拿地節(jié)奏、考驗風控力及周期敬畏心。

往期看，中梁控股的拿地節(jié)奏實在太快了。據(jù)每日財報，2016年其基本以每周拿一塊地；2017年再加速，平均三天拿一塊地。2019年，中梁幾乎不到2天半就拿下一塊土地。

不禁發(fā)問，如此快節(jié)奏下，中梁控股如何對每塊土地合理預判？高周轉(zhuǎn)擴張、以量取勝是否有些激進？

3

毛利率5年新低 賣資與裁員 債壓幾何？

發(fā)問不算苛求。

高周轉(zhuǎn)太快，不僅增加去化難度，更讓其盈利、債務方面承壓。

盡管50輛寶馬mini，在規(guī)模上要勝過10輛大奔。但買50輛寶馬mini的錢，卻未必比10輛奔馳少。

何況，這些“寶馬mini”中不乏溢價之作。

以2021年為例，7月，位于長沙縣泉塘片區(qū)的［2021］長沙縣038號地塊經(jīng)24輪競價，被長沙市梁錦置業(yè)有限公司溢價23％競得，該公司由中梁地產(chǎn)集團控股。地塊成交總價25562萬元，折合樓面價4320元／㎡。

8月，中梁控股旗下廣州梁錦置業(yè)有限公司以封頂價1．43億元摘取東莞一宗宅地，樓面價約10469元／平方米，溢價率49．56％。

．．．．．．

然由于三四線市場冷意，中梁控股只能降價賣房。

2021年中梁控股合約銷售均價為12000元／平方米，2020年這一數(shù)據(jù)為12500元／平方米。

2022年1月、2月，中梁控股實現(xiàn)合約銷售面積80．1萬平方米、66．4萬平方米，同比降幅27．6％、46．3％；合約銷售均價10500元／平方米、9700元／平方米，較上年同期的12500元／平方米、13800元／平方米，每平米減少2000元和4100元。

溢價買、降價賣！升降之間，盈利能力自然進一步承壓，營收升凈利跌也就不足奇。

2021年，中梁控股毛利130．33億元，同比減少5．92％；毛利率17．12％，同比下降3．89個百分點，更為五年來新低。

公開數(shù)據(jù)顯示，2017年至2020年，中梁控股毛利率分別為20．39％、22．87％、23．27％、21．01％，2021年首次降至20％以內(nèi)。

這對其償債能力有何影響呢？

截至2021年底，中梁控股凈負債率約35．4％、剔除預收款后負債率75．8％、現(xiàn)金短債比1．04，踩中一條“紅線”，處于黃檔。

2022年，亦是中梁控股償債年。

3 月 1 日，惠譽將中梁長期發(fā)行人違約評級  從 ＂B＋＂ 下調(diào)至 ＂B－＂，高級無抵押評級從 ＂B＋＂ 調(diào)至 ＂B－＂，回收率評級為 ＂RR4＂，展望 ＂ 負面 ＂。

惠譽研報顯示，中梁控股未來6個月將有8．19億美元的離岸債券到期，其中5月到期2．93億美元，7月到期4．48億美元，8月到期1．5億美元。另據(jù)穆迪測算，該公司的無限制現(xiàn)金／短期債務的比率，從截至2021年6月底的1．2倍降至截至2021年底的1．04倍。

截至2021年底，中梁控股包括銀行貸款、其他貸款、優(yōu)先票據(jù)等即期債務總額，有195．4億元。

同期，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物202．81億元，若再加上于2023年4月17日到期的優(yōu)先票據(jù)13．02億元，中梁控股償債壓力著實不小。

這還是紙面?zhèn)鶆铡Ｌ祜L證券指出，明股實債是房企的隱性負債，這又分為集團層面的明股實債和項目公司層面的明股實債；如果房企少數(shù)股東權(quán)益占凈資產(chǎn)比例明顯高于少數(shù)股東損益占凈利潤比例。

2018－2020年，中梁控股的少數(shù)股東權(quán)益占比分別為61．8％、58．2％、63．9％。同期，少數(shù)股東應占凈利比例為23．56％、38．71％、42．99％，遠低于同期其權(quán)益占比。

2021上半年，中梁控股股東權(quán)益339．61億元，非控股權(quán)益225．78億元，占比66．48％，歸屬于母公司股東權(quán)益113．83億元，占比33．52％。

同期，凈利25．81億元，歸母凈利13．82億元，占比53．55％，非控股權(quán)益應占凈利為11．99億元，占比46．45％。對比66．48％的凈資產(chǎn)，顯然并不匹配。

重倉三四線－節(jié)奏激進－去化不力－降價賣房－擠壓利潤－償債壓力。疊加行業(yè)寒意，連鎖反映下，“小碧桂園”中梁控股甘苦自知。

當然，中梁控股也進行不少騰挪自救。

例如將中梁百悅智佳出售給碧桂園服務。

考量在于，物業(yè)本身能帶來持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，并具備極強抗風險力，對重資重債的房企而言戰(zhàn)略補充意義巨大，甚至可視作房企走向“重運營”時代的希望。

那么出售中梁百悅智佳，是否意味著中梁控股為解眼下之困、割舍了部分未來成長性？賣資是否明智劃算呢？

另一舉動，則是裁員。

2022年1月17日，多家媒體報道，中梁控股發(fā)布《關于控股集團總部組織調(diào)整相關事項的通知》：因公司架構(gòu)調(diào)整，控股集團總部相關職能將與地產(chǎn)集團總部進行整合，控股總部部分員工將被轉(zhuǎn)崗。

據(jù)21世紀經(jīng)濟報道，中梁控股此次裁員人數(shù)在200人以上，財務共享、信息化、審計三大業(yè)務板塊有超100人轉(zhuǎn)崗地產(chǎn)集團。

不可否認，行業(yè)寒冬下，開源節(jié)流是必須之舉，也是積極之舉。賣資、裁員也對改善業(yè)績立竿見影，但是否也向市場釋放了一定利空信號？

4

時代沒有錯殺 誰是最好老師

一番梳理，“小碧桂園”中梁控股不算輕松。在提升穩(wěn)健性、抗風險力上、戰(zhàn)略把脈、實操節(jié)奏上，還有不少精進處。

當然，萬物都有兩面性。

通過借鑒碧桂園，中梁控股倒也實現(xiàn)了土儲擴容，為其增添不少備手。

2021年，中梁新增土地貨值1300億元，其中，非集中供地獲取貨值占比83％，不依賴集中供地，通過多元化獲取方式確保土地合理利潤。

截至報告期末，中梁控股總土儲達6000萬平方米，覆蓋全國153座城市；其中，總可售土儲面積為3900萬平方米，可售貨值達4300億元，可售貨值充裕。

分區(qū)域看，中梁控股將42．1％的資源投放到長三角區(qū)域，其次為中西部區(qū)域32．2％；環(huán)渤海區(qū)域13．1％；海峽西岸8．8％；珠三角3．8％。

換言之，長三角依然是中梁控股的戰(zhàn)略要地。坐擁這片經(jīng)濟最發(fā)達的沃土，結(jié)合賣資裁員獲得的喘息騰挪機會，中梁控股未來亦不乏翻盤機會。

知名地產(chǎn)分析師嚴躍進對首條財經(jīng)分析到：類似出售至少說明一點，當前中梁略有壓力。但反過來，企業(yè)需基于此類交易積極詮釋企業(yè)正面的一面，類似現(xiàn)金流穩(wěn)定同時資產(chǎn)盤活能力強，進而加強和投資者的溝通等。

綜合看，包括中梁控股在內(nèi)的很多房企，都想成為碧桂園，可鮮有做到者。

在首條財經(jīng)看來，這不奇怪。就算碧桂園自己，亦不可能進行自我復制。因為碧桂園的成就，更多來自時代。時代就像一部電梯，擠上電梯當然需要實力，但最終決定上升到何種高度，仍是電梯運力。

況且如今，“房住不炒”的大基調(diào)下，經(jīng)歷去杠桿去風險的烈火淬煉。那個瘋狂的黃金時代已一去不復返。高杠桿、高周轉(zhuǎn)的發(fā)展模式已到盡頭。拼運營、拼管理、拼底蘊、拼耐心，高質(zhì)高效、精細化運營才是下半場的主基調(diào)。

新時代下，所有房企都需重新探索、重新學習。

這是一條新路。褪去盲目仰望，自己就是最好的老師。

本文為首財原創(chuàng)

       原文標題 : 中梁控股的“小碧桂園”冷思