02

中維度:資本開支周期開啟

除疫情因素之外,順豐中期業(yè)務(wù)增長本身也走到了一個(gè)關(guān)鍵窗口期,原有的基礎(chǔ)設(shè)施框架已經(jīng)不能支撐順豐進(jìn)一步滿足市場需求。

2020年以來,順豐的業(yè)務(wù)量整體增速非常迅猛。數(shù)據(jù)顯示,2020年順豐完成業(yè)務(wù)量81．4億票,同比增長68．5%,遠(yuǎn)超行業(yè)整體增速的31．2%,導(dǎo)致速運(yùn)等多環(huán)節(jié)出現(xiàn)產(chǎn)能瓶頸。

2021年一季度更是如此,順豐已經(jīng)成熟的產(chǎn)品線,如特惠專配等的需求都遠(yuǎn)超整體產(chǎn)能響應(yīng)能力,而剛剛放量的新產(chǎn)品線,如豐網(wǎng)和快運(yùn),產(chǎn)能完全釋放還需要時(shí)日。加之順豐為了滿足電商平臺春節(jié)不打烊的安排,一季度順豐給出了大量的在崗人員補(bǔ)貼。

簡單說,順豐的業(yè)績中,短維度有成本和需求的擾動;但中維度中,順豐為實(shí)現(xiàn)增長不顧一切的大幅投資更是重要因素。

圖:順豐資本開支的第二輪高峰期

就在2020年,順豐資本開支(不考慮股權(quán)投資)達(dá)123億元,環(huán)比增加58億元;其中在四季度進(jìn)一步加大產(chǎn)能投入,資本開支(不考慮股權(quán)投資)達(dá)到49億元,環(huán)比增加14．5億元。

在順豐掌門人王衛(wèi)眼中,增長才是一切,盡管可能投資者并不喜歡這樣的顛簸。

對順豐來說,快遞物流業(yè)務(wù)本身屬于同質(zhì)化業(yè)務(wù),想要對四通一達(dá)產(chǎn)生降維打擊,需要在基礎(chǔ)設(shè)施搭建上步子再大一點(diǎn),這個(gè)資本開支周期幾乎是避不開的。

在順豐業(yè)績電話會議中,順豐投資者關(guān)系團(tuán)隊(duì)坦承,眼下順豐正處在一個(gè)資本開支周期頂峰,資本開支目前占到營收7-8%個(gè)點(diǎn),而鄂州機(jī)場的投產(chǎn)甚至還會進(jìn)一步拉高這個(gè)占比。

很顯然,這些投資本質(zhì)上上都可以理解為是成本的一部分。中期看,順豐還會進(jìn)一步處在資本開支周期中,這種投資產(chǎn)生的折舊和短期的投入大幅增加,同樣會影響接下來不短時(shí)間的順豐業(yè)績表現(xiàn)。

從這個(gè)角度說,即使是1-2年的中維度判斷,投資者也不應(yīng)當(dāng)對順豐的表現(xiàn)有過高的期待。

03

長維度:信仰非常昂貴

當(dāng)然,以上這些中短維度的擔(dān)憂,順豐掌門人王衛(wèi)也早有預(yù)判。在業(yè)績說明會上,王衛(wèi)說,順豐二季度不會再虧,但全年利潤也不會回到去年同期水平。

言語間,順豐王衛(wèi)的戰(zhàn)略思考能力,依然是無可爭議的物流之王:

“如果短期的利潤承壓能換來長期的競爭力,有機(jī)會將順豐打造成為市場上不可或缺的選擇,那我愿意調(diào)低未來1-2年的利潤率預(yù)期,這是重要的戰(zhàn)略�！�

在王衛(wèi)的敘事中,未來三年還有很多目標(biāo)要實(shí)現(xiàn),順豐的股價(jià)不應(yīng)以物流公司的估值體系來看,這將是對所有投資者最好的交代。

事實(shí)上,如果投資者稍微目光長遠(yuǎn)一些,全面押注前沿運(yùn)輸科技的順豐,本來也不應(yīng)當(dāng)是一個(gè)普通物流公司的估值。盤算幾個(gè)季度或者幾年業(yè)績的思考維度,終究是錯(cuò)付了。

過去3年中,順豐的研發(fā)費(fèi)用逐年上升,加上在前沿資本開支的投資,順豐實(shí)際的利潤水平很明顯是被壓低了,這些居高不下的研發(fā)投入和資本開支,都構(gòu)成了順豐增長的重要砝碼。

一方面,鄂州機(jī)場的投入將順豐時(shí)效產(chǎn)品與行業(yè)平均再拉開3-4小時(shí)距離。這個(gè)時(shí)效網(wǎng)絡(luò),不僅僅是國內(nèi)的時(shí)效網(wǎng)絡(luò),也是順豐服務(wù)全球和供應(yīng)鏈產(chǎn)品的核心優(yōu)勢,對競爭對手來說,這個(gè)鴻溝在可見的時(shí)間內(nèi)難以逾越。

另一方面,隨著順豐在供應(yīng)鏈領(lǐng)域的持續(xù)投入,順豐很快將為整個(gè)市場設(shè)定品牌和服務(wù)的標(biāo)準(zhǔn),為全球物流行業(yè)設(shè)定標(biāo)桿。

順豐控股引以為傲的“天網(wǎng)、地網(wǎng)、信息網(wǎng)”的背后,正是通過順豐科技的大數(shù)據(jù)生態(tài)來“粘合”,并廣泛應(yīng)用于順豐控股的速運(yùn)、倉儲、冷運(yùn)、醫(yī)藥、國際等業(yè)務(wù)。順豐科技的自動化機(jī)器人也活躍在分揀等環(huán)節(jié),實(shí)現(xiàn)24小時(shí)連續(xù)高速處理包裹。

憑借這些產(chǎn)品線的不斷創(chuàng)新,順豐過去5年?duì)I收翻了三倍,已經(jīng)將仍然在低價(jià)競爭的其他快遞對手遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開。

不過,這些增長并不是沒有代價(jià)的:

就在去年,順豐資本開支每天就要燒掉3300萬,如果想要實(shí)現(xiàn)超高速增長,這個(gè)量級的資本開支才只是剛剛開始。對應(yīng)的,從順豐上市以來,順豐融資的腳步一刻也沒有停歇。

股權(quán)融資角度,2017年兩筆定增融資總和接近600億,2019年發(fā)行了近58億可轉(zhuǎn)債,2021年2月,順豐繼續(xù)增發(fā)220億,而債權(quán)融資的清單更是密密麻麻,到2020年年報(bào)截止,順豐的總負(fù)債已經(jīng)站上544億。

很簡單,僅憑當(dāng)前業(yè)務(wù)產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流,根本無法滿足順豐全速增長的資本渴求。不出意外的話,想要完成對科技巨頭的信仰一躍,順豐接下來三年的融資只會有增無減。

從長維度判斷,為了順豐轉(zhuǎn)型科技巨頭的愿景,投資者每年還至少要面臨將近200億的債務(wù)承擔(dān)和股權(quán)稀釋。

04

好公司,但不是好生意

在王家衛(wèi)導(dǎo)演的《阿飛正傳》中,阿飛說,世界上有一種鳥是沒有腳的,它只能一直飛呀飛呀,飛累了就在風(fēng)里面睡覺,這種鳥一輩子只能下地一次,那一次就是它死亡的時(shí)候。

對正處在激烈競爭物流賽道的順豐來說,順豐的投資和增長一旦停止,就意味著死亡,競爭對手不出意外很快會追趕上來:三通一達(dá)背后的諸多資本虎視眈眈,極兔速遞也剛剛完成新一輪融資,估值來到78億美金,即將赴美IPO。

此中道理在清楚不過:順豐是家好公司,但順豐不是好生意。在同質(zhì)化服務(wù)的快遞賽道中,想要一戰(zhàn)成名的決策是不存在的。

當(dāng)然,如果你是真正的終局投資者,這這些都不重要:任何選手都清楚的知道,誰第一個(gè)完成對14億人市場的基礎(chǔ)框架布局,誰就將成為確定的贏家。無論現(xiàn)在付出怎樣的代價(jià),與未來萬億級別的市場愿景比較起來,都不值一提。只是那一天,很遙遠(yuǎn)。

也許,這就是成就偉大的代價(jià)。王衛(wèi)已經(jīng)超越了傳統(tǒng)視角,下面,就輪到二級市場的投資者們了。