文：互聯(lián)網(wǎng)江湖 作者：劉致呈

3月25日，快手正式披露了2024年第四季度及全年業(yè)績(jī)財(cái)報(bào)。

表現(xiàn)怎么樣呢？相當(dāng)之炸裂！

過(guò)去一年，快手實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1269億元，同比增長(zhǎng)11.8%；歸母凈利潤(rùn)153.3億元，同比增長(zhǎng)139.76%，全年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)72.5%至177億元，連續(xù)兩年實(shí)現(xiàn)規(guī)模化盈利。

對(duì)應(yīng)的，“線上營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)”和“其他服務(wù)”業(yè)務(wù)收入年同比增長(zhǎng)率，也均超過(guò)了20%。

更令人驚喜的是，快手AI的商業(yè)化變現(xiàn)也出現(xiàn)了加速的趨勢(shì)。自開(kāi)啟商業(yè)化以來(lái)，截至到今年2月，可靈AI累計(jì)營(yíng)收已超過(guò)了1億元。

從大面上來(lái)看，快手這份成績(jī)單已經(jīng)相當(dāng)不錯(cuò)了，尤其在當(dāng)下周期內(nèi)，利潤(rùn)可謂是開(kāi)啟了狂飆模式。

但出乎意料的是，很多投資者對(duì)此的情緒卻并不高，甚至還有人悲觀地表示，“快手已經(jīng)失去了成長(zhǎng)性”“四季度表現(xiàn)平平”……

這就讓人疑惑了：投資者們?yōu)槭裁磿?huì)對(duì)快手這么挑剔？既要利潤(rùn)又要營(yíng)收增速？

快手一直被資本市場(chǎng)低估的根源，又是什么呢？

老鐵的價(jià)值遠(yuǎn)沒(méi)有到瓶頸

其實(shí)不難注意到，在此次財(cái)報(bào)中，快手的利潤(rùn)增速是要遠(yuǎn)高于營(yíng)收表現(xiàn)的。

并且過(guò)去三年間，快手的業(yè)績(jī)表現(xiàn)都是如此。

這下意識(shí)就會(huì)讓人想到，是不是降本增效省出來(lái)的？

從表象來(lái)看，現(xiàn)在快手的盈利確實(shí)是靠毛利率提升、三費(fèi)支出占比收緊所換來(lái)的。

但深層次而言，快手的“降本增效”卻并非是為了盈利而盈利，更像是在經(jīng)過(guò)前期的基建投入運(yùn)營(yíng)后，商業(yè)生態(tài)逐漸成熟優(yōu)化的結(jié)果。

最直接的表現(xiàn)就是，營(yíng)收和銷(xiāo)售成本的增速差。

2022年，快手營(yíng)收同比增長(zhǎng)16.16%，但對(duì)應(yīng)的銷(xiāo)售成本同比增速卻僅為10.63%；2023年，快手營(yíng)收同比增長(zhǎng)20.48%，銷(xiāo)售成本同比增長(zhǎng)7.74%；2024年，快手營(yíng)收同比增長(zhǎng)11.83%，銷(xiāo)售成本同比增長(zhǎng)2.7%，兩者的增速差越來(lái)越明顯。

對(duì)應(yīng)的毛利率，也就從2022年的44.73%，一路攀升至了2023年50.58%、2024年的54.6%……

為什么會(huì)這樣？這背后的具體原因可能有很多，比如業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的加強(qiáng)、貨幣化率的提升，以及AI可靈們帶來(lái)的降本增效等等。

2024年第四季度，快手平臺(tái)上的AIGC營(yíng)銷(xiāo)素材和虛擬數(shù)字人直播解決方案的日均消耗超過(guò)3000萬(wàn)元。同時(shí)，快手創(chuàng)始人程一笑還表示，根據(jù)快手內(nèi)部測(cè)算，AI大模型預(yù)計(jì)可以把客戶的短視頻營(yíng)銷(xiāo)素材制作成本降低60—70%甚至更高……

把整個(gè)邏輯主線串起來(lái)就是，過(guò)去快手一直在砸錢(qián)“修路”搞基建，當(dāng)現(xiàn)在路修好了，進(jìn)入了后期的盈利階段，那么快手就只需要做好日常維護(hù)即可，營(yíng)收和銷(xiāo)售成本增速自然也就能逐漸拉開(kāi)差距。

再加上對(duì)費(fèi)用成本的持續(xù)控制，快手盈利并不出人意料。2024年，快手除了銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支同比增長(zhǎng)12.6%之外，行政開(kāi)支同比減少了17%，研發(fā)開(kāi)支也微降了1.1%至122億元……

當(dāng)然，這些更多是業(yè)績(jī)面上的分析，似乎沒(méi)有太多利空的地方。

所以接下來(lái)看業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)層面，2024年第四季度，快手應(yīng)用的平均日活躍用戶和平均月活躍用戶分別達(dá)到了4.01億和7.36億。分別同比增長(zhǎng)4.8%和5.0%。其中，日活用戶日均使用時(shí)長(zhǎng)達(dá)125.6分鐘，用戶總使用時(shí)長(zhǎng)同比增長(zhǎng)5.8%。

怎么評(píng)價(jià)這個(gè)表現(xiàn)呢？大面上絕對(duì)不算差，但就是細(xì)看之下，卻存在些許瑕疵。

比如快手Q4季度的4.01億日活，同比確實(shí)是增長(zhǎng)的，但環(huán)比第三季度的4.08億卻出現(xiàn)了下滑。這就引起了部分投資者們的警惕。

不過(guò)也有人表示：短視頻存在用戶淡旺季，快手每年都是Q4比Q3略少，這是季節(jié)性原因。

此外，還有投資者提到快手的DAU確實(shí)是增長(zhǎng)的，但同比增速卻一直在放緩。

2023年一季度至2024年四季度，快手DAU分別為3.74億、3.76億、3.87億、3.83億、3.94億、3.95億、4.08億和4.01億；對(duì)應(yīng)的同比增長(zhǎng)率分別為8.3%、8.3%、6.4%、4.5%、5.25%、5.1%、5.4%和4.8%，觸及用戶天花板的壓力愈發(fā)地明顯。

在用戶大盤(pán)增長(zhǎng)承壓的背景下，對(duì)應(yīng)的快手電商業(yè)務(wù)GMV增長(zhǎng)自然也表現(xiàn)出了乏力的趨勢(shì)。2021年至2024年，快手電商的GMV分別為6800億元、9012億元、11844億元和13895.823億元，對(duì)應(yīng)的增速則分別為78%、32%、31%和17.32%，越跑越慢已經(jīng)成為不爭(zhēng)的事實(shí)。

如此來(lái)看，日活流量天花板的臨近、成長(zhǎng)性的不足，這可能就是資本市場(chǎng)看低快手的一大原因，也或許是近年來(lái)快手選擇進(jìn)入盈利期的一個(gè)關(guān)鍵因素……

不過(guò)話又說(shuō)回來(lái)，比用戶規(guī)模增長(zhǎng)更重要的是單個(gè)用戶的價(jià)值。

在這方面，天眼查APP顯示：快手2022年——2024年每位日活躍用戶平均線上營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)收入，分別為137.9元、158.7元和181.3元，整體依舊保持著不錯(cuò)的增長(zhǎng)。

這也說(shuō)明，快手老鐵們的變現(xiàn)價(jià)值，好像還沒(méi)有接近瓶頸期。

那么在這種情況下，即便快手的未來(lái)成長(zhǎng)性有點(diǎn)想象力不足，但整體而言，也絕對(duì)不是沒(méi)有投資價(jià)值的�？善�偏現(xiàn)在資本市場(chǎng)卻只給出了14倍左右的PE，這是不是有點(diǎn)過(guò)于低估快手了？

快手被低估的背后：短視頻是一門(mén)好生意，但AI呢？

現(xiàn)在來(lái)看，快手如今市值2430億港元，21年剛上市時(shí)，快手市值曾經(jīng)一度突破1.7萬(wàn)億港元。當(dāng)然，現(xiàn)在的市場(chǎng)環(huán)境與彼時(shí)不可同日而語(yǔ)，但即便是放在當(dāng)下，快手仍然是被低估的。

以年報(bào)這個(gè)節(jié)點(diǎn)，我們不妨試著給快手估個(gè)值。

互聯(lián)網(wǎng)公司，大都適應(yīng)STPO估值法。

以分部估值看，快手線上營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)收入724億元，按廣告行業(yè)6-8倍P/S估值，廣告業(yè)務(wù)的估值應(yīng)該在4344億至5792億。電商業(yè)務(wù)方面，快手電商GMV 1.39萬(wàn)億元，按平臺(tái)類(lèi)電商估值（0.2-0.3倍GMV），估值2779億至4168億元。其他業(yè)務(wù)打包估值在500億-1000億。

理想狀態(tài)下，快手的估值應(yīng)該在7000億至1萬(wàn)億之間。

現(xiàn)實(shí)中，為什么快手會(huì)被市場(chǎng)低估這么多？

可能市場(chǎng)還是認(rèn)為快手的變現(xiàn)效率不夠高，可能快手團(tuán)隊(duì)，目前沒(méi)能充分挖掘出商業(yè)模式應(yīng)有的價(jià)值。起手牌這么好，商業(yè)模式一流，可惜牌技二流。

如果給所有的互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式排個(gè)名，那么社交妥妥的處在T0，微信站住了這個(gè)生態(tài)位，妥妥騰訊“印鈔機(jī)”。

社交之下，短視頻+直播無(wú)可爭(zhēng)議地處在T1，然后才是電商、外賣(mài)、網(wǎng)約車(chē)。

短視頻的商業(yè)模式，是當(dāng)下最炸裂的商業(yè)模式。短視頻是流量黑洞，變現(xiàn)能力效率更高，雖然社交的價(jià)值在于不可被替代，但商業(yè)化差點(diǎn)意思，短視頻更容易商業(yè)化。

短視頻這個(gè)商業(yè)模式，是能長(zhǎng)出新業(yè)務(wù)的。

抖音下場(chǎng)做汽車(chē)媒體，懂車(chē)帝驚得汽車(chē)之家，易車(chē)網(wǎng)一身冷汗，網(wǎng)文領(lǐng)域，番茄小說(shuō)背靠抖音，擁有龐大的天然流量入口，AIAPP里，字節(jié)跳動(dòng)旗下的剪映和豆包分別以85.46億和6.84億的使用次數(shù)位列榜單第一和第三。

各個(gè)業(yè)務(wù)線開(kāi)花，一方面是字節(jié)團(tuán)隊(duì)能打，另一方面就是商業(yè)模式夠好。

就像騰訊，這么多年穩(wěn)坐釣魚(yú)臺(tái)，還不是因?yàn)镼Q、微信入口地位夠穩(wěn)？有了入口，就有了互聯(lián)網(wǎng)世界的“鑄幣權(quán)”。

快手很可惜的一點(diǎn)是，同樣有入口地位，但除了廣告跟電商，沒(méi)能長(zhǎng)出來(lái)新的曲線。高情商點(diǎn)說(shuō)，這叫聚焦核心業(yè)務(wù)，低情商點(diǎn)說(shuō)，有點(diǎn)不爭(zhēng)氣，格局小了些。

短視頻商業(yè)，站在巨頭的生態(tài)位，快手把它做成了一個(gè)小而美的生意。

不可否認(rèn)，小而美有小而美的好處，比如，更能守得住基本盤(pán)，但內(nèi)容平臺(tái)都是有調(diào)性的，快手7億老鐵也不會(huì)憑空跑到抖音，更不會(huì)跑到b站去。

但把這么一個(gè)有潛力的生意，商業(yè)化做成現(xiàn)在這個(gè)樣子，實(shí)在是有點(diǎn)浪費(fèi)這個(gè)快手這個(gè)生態(tài)位的價(jià)值。

你看美團(tuán)，做了外賣(mài)的生意，搶到了服務(wù)的入口，緊接著開(kāi)始縣域市場(chǎng)，打車(chē)業(yè)務(wù)也有聲有色。抖音更不用說(shuō)，除了核心的廣告和電商，本地生活也在持續(xù)發(fā)力。

頭部的互聯(lián)網(wǎng)大廠，都在拼命地打“無(wú)限戰(zhàn)爭(zhēng)”，恨不得到別的賽道里搶肉吃。

小米搶了汽車(chē)行業(yè)的飯碗，拼多多沖進(jìn)了5環(huán)海外也有TEMU，京東也搞了外賣(mài)業(yè)務(wù)，只有快手還在守著廣告+電商的一畝三分地。

快手最迫切的是，找到廣告+電商之外另一個(gè)增長(zhǎng)動(dòng)力，至少在估值上繼續(xù)有故事可講。

業(yè)務(wù)上，AI是不是一個(gè)可以講的故事？

這次財(cái)報(bào)發(fā)布后，程一笑透露，可靈AI的累計(jì)營(yíng)業(yè)收入超1億元，程一笑表示，可靈AI 已與小米、亞馬遜云科技等數(shù)千家企業(yè)合作。乍一看，這故事還不錯(cuò)，但千家企業(yè)合作，累計(jì)營(yíng)收超過(guò)1億，細(xì)品下來(lái)，卻不是那個(gè)滋味。

AI有沒(méi)有價(jià)值？有。

但AI的價(jià)值在于保證不掉隊(duì)，AI技術(shù)是大廠標(biāo)配，而且是個(gè)花錢(qián)的業(yè)務(wù)，快手可靈AI營(yíng)收一個(gè)億，這個(gè)成績(jī)其實(shí)很不錯(cuò)，但問(wèn)題在于，仍然不夠回應(yīng)市場(chǎng)的期待。

AI未來(lái)營(yíng)收空間有多大？誰(shuí)心里都沒(méi)譜，但研發(fā)費(fèi)用實(shí)打?qū)嵉責(zé)�進(jìn)去了，如果行業(yè)再出現(xiàn)個(gè)“DeepSeek2.0”，前期的研發(fā)投入多半又要打水漂。

顯然，對(duì)于AI，市場(chǎng)仍然有疑慮。

由此來(lái)看，快手估值上不去，是有原因的。一個(gè)流量巨頭卻沒(méi)啥殺傷力，業(yè)務(wù)上的風(fēng)格極為溫和，即便是進(jìn)入AI這個(gè)新領(lǐng)域，對(duì)原有市場(chǎng)格局毫無(wú)震懾力，股民自然用腳投票。

說(shuō)到底，還是管理風(fēng)格的問(wèn)題，是人的問(wèn)題。

快手的治理模式，是罕見(jiàn)的“雙核”驅(qū)動(dòng)，21年10月宿華辭去CEO職位，繼續(xù)擔(dān)任董事長(zhǎng)，程一笑接替CEO職位。23年10月，41歲的快手聯(lián)合創(chuàng)始人宿華再次“放權(quán)”，辭任董事長(zhǎng)一職，接任的仍然是程一笑。

馬后炮地看，“雙核模式”似乎是失敗了。

一個(gè)是宿華放權(quán)似乎有點(diǎn)慢了，快手錯(cuò)過(guò)了23年趁亂進(jìn)攻本地生活行業(yè)的歷史機(jī)遇。另外一個(gè)是，程一笑確立的AI方向并沒(méi)有大家看到想象力的G點(diǎn)。

AI的商業(yè)化、貨幣化價(jià)值不夠高，新興業(yè)務(wù)成長(zhǎng)速度不夠快。財(cái)務(wù)上，到2024年了，營(yíng)銷(xiāo)收入還能超過(guò)總營(yíng)收一半，快手電商的動(dòng)能也沒(méi)想象中那么強(qiáng)。

這可能也是市場(chǎng)低估快手的一個(gè)理由。

回過(guò)頭來(lái)看，過(guò)去快手萬(wàn)億估值，也許只是一個(gè)巧合。

雖然短視頻商業(yè)真的很有想象力，但抖音卻遲遲不上市。同樣都是短視頻+電商這種模式，市場(chǎng)買(mǎi)不到抖音，自然會(huì)高看快手兩眼。

事實(shí)表明，時(shí)間會(huì)驗(yàn)證當(dāng)初的價(jià)值判斷，幾個(gè)財(cái)報(bào)周期過(guò)后，市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)快手離“第二個(gè)抖音”的期待實(shí)在差得太遠(yuǎn)，于是估值回撤就成了大概率事件。

對(duì)于快手，我還是那個(gè)看法，好的商業(yè)模式總是會(huì)被時(shí)間驗(yàn)證。被低估也許只是一時(shí)，找到正確的方向之后，短視頻商業(yè)的價(jià)值才會(huì)被真正釋放。

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       原文標(biāo)題 : 被低估的快手，找尋AI的節(jié)拍