作者：徐風，編輯：小市妹

近期，CRO“一哥”藥明康德公告，將分拆旗下生物偶聯藥服務公司藥明合聯在港交所主板上市。

在當前CXO市場整體低迷的背景下，藥明合聯作為全球ADC領域的CRDMO龍頭，將掀起怎樣的波瀾？

【新風口】

要說近年來最熱的創(chuàng)新藥賽道，非ADC莫屬。

ADC即抗體偶聯藥物，并不是特指某個具體藥物，是區(qū)別于生物藥的一種獨特的藥物模式，由單克隆抗體、細胞毒性藥物及連接二者的連接子組成，作用機制是將識別腫瘤的抗體與載有破壞癌細胞的毒素載荷通過連接子結合起來，起到定向殺死腫瘤細胞的目的。

相較于傳統(tǒng)的化療手段，ADC不僅治療精度更高，且能對健康細胞毒性降至最低。但ADC其實并不是什么新技術，早在2000年，全球首個ADC產品Mylotarg就已經獲批上市，但由于療效和后遺癥問題大受詬病，最終無奈退市。

此后雖有羅氏T-DM1的成功案例，但賽道仍不溫不火。直到2019年，有著“藥王”之稱的DS-8201橫空出世，改寫了乳腺癌治療格局，ADC賽道一下子變得炙手可熱。

2022年，在美國ASCO大會上公布的DS-8201在治療HER2低表達的不可切除或轉移性乳腺癌患者的III期臨床試驗結果顯示，與化療相比，疾病進展或死亡風險降低了50%。同年進行的與T-DM1頭對頭對比實驗，顯示中位無進展生存期mPFS超過了2年，是T-DM1組的3.69倍，客觀緩解率（ORR）接近80%，顯示出了良好的治療療效。

當前在Me-too、Follow等靶點研究策略下，產品同質化現象十分嚴重。ADC由于涉及的靶點更加多元化，且能基于成藥靶點形成多種的藥物組合方案，成為差異化競爭重要方向。

ADC的爆火從國際大廠的重金“押注”也可見一斑。

醫(yī)藥巨頭默沙東，此前因成功押中PD-1風口獨步醫(yī)藥圈，對業(yè)內獨角獸Seagen開出了超400億美金的天價收購價碼。不僅于此，默沙東還先后從中國企業(yè)引進9個ADC項目，總金額超116億美元。

另一大巨頭阿斯利康在2019年嘗到DS-8201的勝利果實后，2020年再進一步，宣布再投資60億美元與第一三共合作開發(fā)DS-1062，希望打造第二個“DS-8201”。

2023年初，三星生物也高調入局，計劃打造第四工廠，主要擴展領域就是ADC。第四工廠有“超級工廠”之稱，面積足有29個足球場大小，建成后將成為全球最大的制藥工廠。

此外，近年來ADC領域的授權交易也在激增。2022年來已有超百宗ADC交易，接近過去3年交易數量之和。

據弗若斯特研究，全球ADC市場規(guī)模將從2022年的79億美元增長到2030年的647億美元，復合增速達30%，遠高于同期整體生物制藥規(guī)模9.2%的增速。不僅如此，ADC市場占生物制藥比重會快速提升，由2022年的2.2%將提升至2030年的8.3%。

在這樣的背景下，龍頭藥明合聯的上市更有搶占制高地的意味。

【搶灘藍�！�

當前ADC賽道無疑是一個巨頭博弈的領域，與全球分散的醫(yī)藥研發(fā)格局不同，ADC市場集中度更高，2022年全球收入前五廠商合計占據50%的市場份額。

與此同時，ADC賽道競爭也日趨激烈，獲批藥物呈現加速趨勢。

據藥明合聯招股書，目前全球已經有15款ADC藥物上市，其中自2018年以來獲批的就有11款。截至2023年一季度末，全球共有222款候選藥物進入臨床階段，分別有130款、75款及17款處于I、II及III期臨床試驗。

放眼全球ADC競爭格局，與PD-1等靶向藥不同的是，國內處于領跑姿態(tài)，還展現出“Best-in-Class”彎道超車的潛力。

當前國內ADC對外授權交易數量要明顯高于美國，尤其是2022年之后。當年對外授權21項，超過了美國的15項。

而在ADC細分賽道的主要玩家中，藥明合聯完全可以用“小巨人”來形容。

2020-2022年，藥明合聯的業(yè)績進入爆發(fā)期，營業(yè)收入分別為9635.3萬、3.11億、9.90億，凈利潤分別為2630萬、5490萬、1.56億，期間營收增長超9倍，凈利潤增幅達4.87倍。

在業(yè)績“火箭式”躥升的同時，藥明合聯市場份額在短短2年內由1.8%增長到9.8%，躋身全球第二大廠商。在國內市場份額更是高達69.5%，已經是霸主級別的存在。

從擁有的項目衡量，藥明合聯則是全球數量最多的CRDMO廠商。截至2022年底，藥明合聯有94個進行中的整體項目，占同年全球生物偶聯藥物外包項目數量35%以上。

就在2023年前5個月，共有10家國內企業(yè)達成14項ADC對外授權交易，金額合計220億美元。這之中有8家是藥明合聯客戶。

藥明合聯之所以能取得當下的市場地位，離不開從研究、開發(fā)再到生產的一體化平臺能力。相對于一般藥物研發(fā)，ADC的壁壘更高。開發(fā)不僅需要大分子及小分子跨學科能力，還需要不同開發(fā)步驟間的無縫協(xié)調。

傳統(tǒng)ADC開發(fā)周期從DNA推進到生物偶聯藥物IND提交，通常在24至30個月。藥明合聯憑借一體化平臺能力，能將周期縮短至約13到15個月。

另外從經營層面看，藥明合聯較好的費用管控也起到了降本增效的效果。

一季度藥明合聯的行政和銷售費用率之和為6.6%，對比2022年的8.4%明顯下降，在毛利率下降的情況下，凈利潤率依然有所回升，由15.7%提升至16.5%。隨著費用的不斷壓縮，未來凈利率仍有提升空間。

【希望在XDC？】

對于藥明合聯的未來，用一句話總結：當下看ADC，遠期看XDC。

縱觀ADC療法的設計思路，追根結底，僅是結合療法的一種。從ADC到XDC，更代表著未來的創(chuàng)新方向。

所謂XDC，指的是更廣泛的生物偶聯藥物，通過不斷研究探索除化學藥以外的有效載荷、連接子、抗體（或其他種類載體）及偶聯方法，創(chuàng)造更多潛在生物偶聯藥物組合的可能。例如RDC（放射性同位素偶聯抗體）、PDC（多肽偶聯藥物）及小分子偶聯藥物（SMDC）等。

其中RDC在藥物結構上與ADC類似，利用抗體或小分子介導的靶向定位作用將放射性同位素精準定位至靶位置，避免全身暴露的潛在危害。不同之處在于，RDC載荷變?yōu)榉派湫酝�位素�?/p>

當前RDC商業(yè)化表現也較為好。諾華旗下的Pluvicto于2022年獲得批準，并在上市首年取得了2.7億美元的銷售業(yè)績。2023年3月，諾華向Bicycle投資17億美元合作開發(fā)RDC藥物。

在應用場景上，XDC也已不再局限于腫瘤，逐步拓展至心血管、糖尿病、罕見病等，治療線也將進入一線治療并擴展到癌癥的早期階段。

目前XDC的研發(fā)進度也較為迅速。在全球500多項臨床實驗中，除ADC外的XDC就占有134項，預計未來5年內將有17款XDC獲得批準。

相對于ADC，未來XDC的想象空間更大。

考慮到XDC生物偶聯藥物研發(fā)的延展性，市場空間將隨技術進步逐步擴大。且由于XDC較高的研發(fā)壁壘，生物偶聯藥物開發(fā)的外包率更高，達70%，遠高于其他生物制劑34%的外包率。

在XDC研發(fā)上，藥明合聯走在了前沿。截至2023年5月，已進行了60個非ADC發(fā)現項目及10個非ADC的整體項目研發(fā)，在全部340個發(fā)現項目和102個整體項目中已占有一定比重。

另外，在醫(yī)藥上市公司中，對于XDC的研究也少有涉及，多是一級市場初創(chuàng)的研發(fā)公司在探索。2022年成立的星聯肽，聚焦多肽偶聯藥物研發(fā)；同年成立的迦進生物，從事小核酸偶聯藥物研發(fā)，此外還有晶核生物、主流源生物等。

從海外藥企技術迭代路徑看，對于抗體類藥物研發(fā)的總結無外乎“單抗看靶點，非單抗看平臺”，因此對于藥明合聯這樣的一體化平臺企業(yè)，未來在XDC戰(zhàn)場上施展空間同樣巨大。

而藥明合聯的此次上市，將在全球實施雙廠生產策略，除了上海無錫和常州產線，將在新加坡建立生產基地，產能大幅提升。其中單克隆抗體中間體產能最高達2000升，生物偶聯原料藥產能每批最高2000升，液體或凍干藥品產能為每年800萬瓶，預計2026年前開始投產。

當前創(chuàng)新藥賽道無疑正處在行業(yè)周期性底部，藥明合聯憑借自身研發(fā)平臺優(yōu)勢和賽道的領先，上市或將加快形成藥明康德的新增長點，并為后者的估值提升打開想象空間。

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       原文標題 : 千億醫(yī)藥龍頭的“殺手锏”，要上市了