文：詩與星空(ID: SingingUnderStars)  

云南白藥是一家非常特殊的上市公司，我曾經(jīng)跟蹤過多年。它可能不是一家傳統(tǒng)意義上的好公司，但是一家財報上的好公司（炒股失敗的部分除外）。

　　作為中藥行業(yè)的龍頭企業(yè)，公司的核心產(chǎn)品—云南白藥早早達(dá)到了市場的天花板。公司一直在不斷的嘗試多元化轉(zhuǎn)型，幸運(yùn)的是，這家創(chuàng)立于1902年的百年老字號終于浴火涅槃，成功的轉(zhuǎn)型為一家日化用品公司。

　　或許，很多投資者看著中藥板塊里云南白藥的代碼一頭霧水，明明是一家中藥公司，怎么成日化用品了？

　　2019年起，中國牙膏市場國產(chǎn)第一品牌正是云南白藥牙膏，市場占有率超過20%。與此同時，云南白藥推出的采之汲面膜等產(chǎn)品也銷量不錯。

　　在財報上，公司的產(chǎn)品線分類很模糊，簡單分為工業(yè)、商業(yè)兩大板塊，輔助以技術(shù)服務(wù)、旅店飲食、種植業(yè)等金額極小的產(chǎn)品線。處于品牌形象的保護(hù)，公司對分產(chǎn)品線的銷量閉口不談。

　　但分子公司的業(yè)績，可以讓我們窺探到公司的真正核心業(yè)務(wù)經(jīng)營情況。

以2019年財報為例，云南白藥營收296.7億元，凈利潤41.73億元。公司旗下47家子公司，但只有三家子公司真正盈利。除了以來投資控股獲利的云南白藥控股營收6000萬元凈利潤6.8億元之外，其中，子公司云南省醫(yī)藥有限公司銷售額199億元，占據(jù)了大半營收，但該子公司凈利潤只有4.95億元；另一家子公司云南白藥集團(tuán)健康產(chǎn)品有限公司銷售額46.69億元，凈利潤達(dá)到了16.2億元。

　　可見，公司雖然看起來銷售額比較高，但近200億營收額來自從事藥店零售業(yè)務(wù)的云南省醫(yī)藥有限公司，真正賺錢的是健康產(chǎn)品線條。

　　也就是牙膏。

　　根據(jù)牙膏行業(yè)報告，2019年全國牙膏市場份額200多億元，云南白藥占比20%左右，據(jù)此計算，恰好和健康產(chǎn)品的銷售額基本一致。

　　01

　　從中藥廠轉(zhuǎn)型牙膏廠

　　隨著人口增速的放緩和城鎮(zhèn)化率的尾聲，很多行業(yè)尤其是消費品行業(yè)從增量市場轉(zhuǎn)變成了存量市場。沒有意識到這個轉(zhuǎn)變的很多企業(yè)在盲目擴(kuò)產(chǎn)中備受打擊，更多的行業(yè)龍頭早早開始尋求多元化轉(zhuǎn)型。

　　但多元化轉(zhuǎn)型并不容易，高端白酒行業(yè)的風(fēng)險最大，從茅臺到五糧液，做啤酒、造車、做保險… …各種嘗試大多不溫不火。有些比較夸張搞資本運(yùn)作的，比如樂視網(wǎng)，直接轉(zhuǎn)型到退市。

　　什么樣的公司更有可能實現(xiàn)多元化呢？

　　最重要的因素，是有錢，因為只有賬面自有現(xiàn)金充裕，才有可能承受轉(zhuǎn)型失敗的壓力。多元化轉(zhuǎn)型意味著冒風(fēng)險，如果依賴借款等融資手段獲取資金，一旦轉(zhuǎn)型失敗，則會背上資金重負(fù)。

　　雖然云南白藥家喻戶曉，但云南白藥近年來一直試圖“低調(diào)”的生活在輿論的漩渦里。

　　云南白藥的紅火源自于民國時期，享譽(yù)國內(nèi)外。后來配方保密上交國家，更是借此成為國民必備藥。

　　2002年，云南白藥試圖打入美國市場，向美國食品藥品管理局(FDA)申請把云南白藥酊作為膳食補(bǔ)充劑(也就是國內(nèi)所謂“保健品”)上市。云南白藥在美國的代理商在提交FDA的申請文件中，列出了云南白藥酊的“全部成分”，里面共有八種藥材。不過上市申請被FDA駁回。

　　2006年出版的《中藥毒性手冊》就有云南白藥可引起竇性心動過緩、I度房室傳導(dǎo)阻滯的記載，依據(jù)的是1979年的報道。

　　2013年，香港衛(wèi)生署查出云南白藥含有劇毒成分烏頭堿，將其下架。

　　即便是突飛猛進(jìn)的牙膏業(yè)務(wù)，也隔三差五被一些醫(yī)藥行業(yè)專業(yè)人士曝出使用了西藥成分的止血劑。

　　可以想象，公司的管理層危機(jī)感和焦慮感是十分充足的。

　　02

　　轉(zhuǎn)型的背后：不差錢，做理財

　　好在公司不差錢，公司上市17年以來，貨幣資金充裕，借款微乎其微，在2020年以前，從未超過一個億。

　　正是充裕的現(xiàn)金儲備，讓公司有多元化轉(zhuǎn)型的資本，可以承受小范圍的轉(zhuǎn)型失敗。從歷年年報看，云南白藥甚至嘗試從事酒店、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)來突破行業(yè)瓶頸，均無疾而終，但這些轉(zhuǎn)型失敗對公司財務(wù)質(zhì)量影響甚微。

　　比如公司大規(guī)模嘗試的云南白藥氣霧劑、云南白藥酊、云南白藥創(chuàng)可貼等依托于云南白藥的創(chuàng)新產(chǎn)品，并沒有收到像云南白藥牙膏那樣的爆發(fā)式增長。也正是這些轉(zhuǎn)型嘗試，讓公司決定徹底從藥物向日化產(chǎn)品轉(zhuǎn)型。

　　那么，公司充裕的資金是如何理財?shù)哪兀?/p>

　　公司把多余的資金，拿去炒股。和A股著名的幾個“股神”不同，云南白藥買的股票都非常有深意：九州通，雅各臣科，中國抗體，紅塔證券，還有大量的債券基金。

　　除了紅塔證券是當(dāng)?shù)厣鲜泄�司，同屬云南省國資委外，其中，九州通是中國規(guī)模最大的藥品連鎖企業(yè)質(zhì)疑，雅各臣科是中國香港最大的零售連鎖藥店，中國抗體則是港股上市的開發(fā)治療惡性腫瘤和消耗性疾病的靶向特異性抗體藥物的公司。

　　投資同行業(yè)互補(bǔ)的類型，是分?jǐn)傦L(fēng)險的最佳方式。

　　現(xiàn)金充裕的上市公司通常會將手頭閑置現(xiàn)金進(jìn)行投資，投資的方式多種多樣，大部分會選擇相對安全保本的理財產(chǎn)品或者結(jié)構(gòu)性存款、一少部分會購買信托或基金，極少部分會選擇購買股票。

　　A股歷史證明，大部分試圖靠購買股票發(fā)財?shù)纳鲜泄�司，最后都虧得一塌糊涂。但云南白藥卻是個例外，主要原因是公司購買的是同行業(yè)相對穩(wěn)健并且和自己業(yè)務(wù)有關(guān)聯(lián)的上市公司股票。

　　從閱讀財報的角度，關(guān)注上市公司的理財動向，可以了解公司的真實資金狀況。優(yōu)異的上市公司一定是有錢的公司，閑錢多了必然會去理財。新準(zhǔn)則實施前，絕大多數(shù)理財都在其他流動資產(chǎn)，但新準(zhǔn)則實施后，理財?shù)捻椖糠稚⒃谫Y產(chǎn)負(fù)債表的多個項目，可能在交易性金融資產(chǎn)，可能在其他流動資產(chǎn)，甚至也有的會計入貨幣資金（如結(jié)構(gòu)性存款）。

　　2022年以來，股市收益不再穩(wěn)定，遭遇到損失的云南白藥又改變了路線。

　　不再炒股的云南白藥決定把閑置資金投資理財產(chǎn)品。2023年年底，云南白藥發(fā)布公告稱，公司在2024年擬利用自有閑置資金投資銀行的存款類產(chǎn)品，包括大額存單、通知存款、協(xié)定存款等;各大金融機(jī)構(gòu)的理財產(chǎn)品，包括銀行及其理財子公司、券商、基金公司等，以及貨幣市場基金、國債逆回購及債券、債券型基金或資管計劃。

　　03

　　云南白藥的護(hù)城河

　　對于投資者來說，擁有“護(hù)城河”的企業(yè)是更值得投資的。A股最著名的品牌莫過于貴州茅臺、常年來積累的品牌價值就是深不可測的護(hù)城河。

　　在傳統(tǒng)中藥領(lǐng)域，也有幾個“金字招牌”。比如“東阿阿膠”、“同仁堂”、“云南白藥”等。

　　許多投資者認(rèn)為云南白藥是非常有價值的一個品牌，但這個品牌具有足夠深的護(hù)城河嗎？

　　判斷護(hù)城河的重要標(biāo)志之一是毛利率，茅臺的毛利率常年在90%左右，而云南白藥的毛利率只有30%左右，這是大部分效益還不錯的上市公司都能達(dá)到的水準(zhǔn)。

　　這樣的護(hù)城河，名不副實，即不深也不廣。

　　為什么會和投資者的印象相去甚遠(yuǎn)呢？

　　我認(rèn)為，和云南白藥的產(chǎn)品線過于單一有關(guān)。在云南白藥牙膏大規(guī)模占領(lǐng)市場之前，公司為了維持成長性，不得不靠降價來換市場。但產(chǎn)品單價不高，市場天花板很容易達(dá)到，市場并沒有換回多少，反倒是影響了公司業(yè)績。

　　在牙膏業(yè)務(wù)高速發(fā)展起來后，帶動了公司的大健康板塊。事實上，牙膏業(yè)務(wù)也是一片紅海，公司能從中拼殺出來實屬偶然。恰逢國人開始關(guān)注牙健康，主打牙齦止血概念，從而搏殺出一條血路，但這條路的壓力也非常大，作為日用消費品，牙膏不可能單價過高，佳潔士、黑人等國內(nèi)外競爭對手虎視眈眈，所以公司雖然轉(zhuǎn)型成功，但毛利不高，品牌護(hù)城河有限。

　　這也是公司持續(xù)在大健康板塊投入大量精力和資金的原因，需要更多的高毛利商品來支撐這條產(chǎn)品線。

　　天眼查顯示，公司參股了一家叫做征武科技的公司，這家公司的法人是沈征武，是中國科學(xué)院上海有機(jī)化學(xué)研究所博士，研究方向和美容日化品有關(guān)，2018年成立。

　　從公司的投資路線看，云南白藥是鐵了心要在美容日化用品上走到底了。

- END -

免責(zé)聲明：本文章是基于上市公司的公眾公司屬性、以上市公司根據(jù)其法定義務(wù)公開披露的信息（包括但不限于臨時公告、定期報告和官方互動平臺等）為核心依據(jù)的分析研究；詩與星空力求文章所載內(nèi)容及觀點公正，但不保證其準(zhǔn)確性、完整性、及時性等；本文中的信息或所表述的意見不構(gòu)成任何投資建議，詩與星空不對因使用本文章所采取的任何行為承擔(dān)任何責(zé)任。

版權(quán)聲明：本文章內(nèi)容為詩與星空原創(chuàng)，未經(jīng)授權(quán)不得轉(zhuǎn)載。

       原文標(biāo)題 : 炒股兩年虧22億，云南白藥止血