冰火兩重天的推薦和做空

基于醫(yī)美行業(yè)的整體高熱，新氧不可避免受到關(guān)注，但國(guó)內(nèi)外對(duì)新氧卻出現(xiàn)截然不同的兩種態(tài)度。

國(guó)內(nèi)銀河、中信、中金、中信建投等證券公司均給出新氧“推薦”評(píng)級(jí)。以銀河證券的報(bào)告為例，近一半篇幅強(qiáng)調(diào)醫(yī)美大行業(yè)的強(qiáng)勢(shì)，并沒有指出處于中下游中間的信息平臺(tái)的發(fā)展趨勢(shì)；另外，財(cái)務(wù)分析也是回避了凈利下降、營(yíng)銷投入過大等問題；最后，報(bào)告所指的六大優(yōu)勢(shì)均是以新氧在用心經(jīng)營(yíng)內(nèi)容社區(qū)為大前提，如果新氧是以廣告平臺(tái)去運(yùn)營(yíng)自身，這些優(yōu)勢(shì)就顯得蒼白了。

5月7日凌晨，外資機(jī)構(gòu)Blue Orca則發(fā)布了做空?qǐng)?bào)告，指控新氧財(cái)務(wù)造假，分別為大量偽造手術(shù)預(yù)定數(shù)據(jù)和夸大廣告收入，直指新氧核心收入。

Blue Orca Capital更暗諷新氧：Lipscan be fake． Financials shouldn＇t be．（財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與嘴唇不同，它不可以造假）

在做空?qǐng)?bào)告發(fā)布后，新氧當(dāng)日股價(jià)短暫下滑后迅速反彈上漲7．25％，隨后兩日下降近15％，新氧的回應(yīng)是回購(gòu)計(jì)劃以及愿意接受第三方調(diào)查，但新氧至今未發(fā)布任何第三方調(diào)查的進(jìn)展。

這并非新氧首次造假美容手術(shù)預(yù)定數(shù)據(jù)。據(jù)新氧商學(xué)院2018年的一條推送顯示，其2017年線上交易額超60億元，但后來的招股說明書卻顯示當(dāng)年交易額僅為12億元，前后相差80％。

新氧2020年財(cái)報(bào)顯示：2020年平臺(tái)促成35億元的美容手術(shù)預(yù)定。Blue Orca的做空?qǐng)?bào)告中質(zhì)疑此預(yù)定數(shù)據(jù)；據(jù)Blue Orca通過技術(shù)手段抓取的數(shù)據(jù)顯示，新氧2020年12月至2021年2月中間45個(gè)工作日，美容預(yù)定交易額新增70多億。

若Blue Ocra抓取的數(shù)據(jù)為真，對(duì)比新氧財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)中2020年35億元手術(shù)預(yù)訂費(fèi)，新氧又何以在2021年兩個(gè)月內(nèi)達(dá)到2020年全年預(yù)定量的兩倍？這樣的數(shù)據(jù)無疑是空中樓閣。

Blue Orca調(diào)研了2021年初63天內(nèi)新氧在不同城市訂單量增加最多的五家診所，其中新氧平臺(tái)顯示重慶天藝美共增加4425臺(tái)自體脂肪面部填充手術(shù)，即診所每天要做98臺(tái)手術(shù)，而據(jù)重慶天藝美證實(shí)，診所只有一名醫(yī)生在做此手術(shù)，且每天只能做3～4臺(tái)。

另外，Blue Orca對(duì)新氧廣告收入進(jìn)行質(zhì)疑，其廣告收入2017至2019年分別為1．44億元、4．15億元、8．33億元，經(jīng)測(cè)算后，每個(gè)付費(fèi)機(jī)構(gòu)的平均費(fèi)用分別為11．1萬元、18．6萬元、26．8萬元。

據(jù)Blue Orca抓取的數(shù)據(jù)顯示，2020年新氧平臺(tái)上24％的診所銷售數(shù)據(jù)為0．67％的機(jī)構(gòu)全年的訂單不超過50單。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，2017－2021年Q1，新氧廣告收入和預(yù)定收入的增速都在急劇回撤，2017年分別同比上升623％和296％，2019年同比增速卻只剩下101％和57％。

新氧既無法在目前為整容機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)大量訂單，未來亦難以持續(xù)高速增長(zhǎng)，合作機(jī)構(gòu)又為何支付新氧高昂的廣告費(fèi)用呢？

另外，新氧2020年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為1．79億元，同比下降53．32％，主要由于新氧的凈利在2020年下滑嚴(yán)重，應(yīng)收賬款也翻了一倍，兩者疊加導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流急劇下滑，這也反映出目前新氧財(cái)務(wù)陷入困境。

新氧到底成色幾何？中外資本給出不同的答案。

雖然做空風(fēng)波已經(jīng)告一段落，但是「不二研究」調(diào)查發(fā)現(xiàn)，新氧的業(yè)務(wù)模式的確是存在商業(yè)模式定位模糊，燒錢換流量大幅降低凈利率，財(cái)務(wù)造假概率大等問題。

醫(yī)美大逃殺，新氧也是“美麗泡沫”？

新氧位于醫(yī)美行業(yè)中下游中間位置，毛利率水平高，據(jù)新氧歷年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算，其銷售毛利率超過80％。但新氧采取的燒錢換流量的打法，致使凈利率下滑嚴(yán)重。

2018－2020年凈利率分別為8．92％，15．35％，0．28％，如此犧牲利潤(rùn)來換取流量的方式極大的損害了投資者的利益，同時(shí)新氧的“內(nèi)容社區(qū)”的核心故事已名存實(shí)亡，投資者對(duì)其的投資熱情不斷下降，在逐漸失去資本的支撐后，新氧恐難維持高速增長(zhǎng)。

新氧不斷加大廣告投放，各大熱門綜藝、APP以及小區(qū)電梯間都可以看到新氧的身影，再請(qǐng)到趙薇對(duì)平臺(tái)進(jìn)行代言。在這樣鋪天蓋地的廣告打法下，新氧的平臺(tái)月活躍用戶（MAU）的確得到了提升，2021年第一季度，新氧MAU為840萬，同比上升了101％。

這樣的提升是基于2020年Q1的低基數(shù)，且靠廣告吸引到的客戶大多為價(jià)格敏感型用戶，客戶忠誠(chéng)度低，對(duì)業(yè)績(jī)提振效果有限，燒錢換流量的打法無疑是本末倒置。

目前，各大主流流量平臺(tái)包括美團(tuán)、京東、阿里健康等均入駐醫(yī)美平臺(tái)，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們慣用的流量戰(zhàn)、價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)拉開帷幕，這也是新氧在不斷地加大廣告投入，燒錢換流量的原因，但這些主流平臺(tái)早已積累了比新氧多得多的用戶基礎(chǔ)。

比如美團(tuán)，其醫(yī)美事業(yè)部負(fù)責(zé)人在2019年便表示美團(tuán)MAU超過2400萬，遠(yuǎn)高于目前的新氧；2020年的618活動(dòng)期間，美團(tuán)醫(yī)美線上交易額超21．7億元，而新氧全年促成交易額僅為35億元。

2021年6月10日，八部委決定于2021年6月－12月，聯(lián)合開展打擊非法醫(yī)療美容服務(wù)專項(xiàng)整治工作。據(jù)媒體報(bào)道稱，參與這次整治工作的部委中，包括國(guó)家郵政局和海關(guān)總署。這意味著涉及本土、跨境電商的醫(yī)美“亂象”也將被嚴(yán)厲整肅。

有媒體因此認(rèn)為，一場(chǎng)悄無聲息的“大逃殺”正在重塑醫(yī)美行業(yè)估值的底層邏輯。

7月5日，國(guó)家藥監(jiān)局發(fā)布《2021年下半年國(guó)家化妝品安全風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)計(jì)劃》，將對(duì)線上線下平臺(tái)出售的各類“網(wǎng)紅”護(hù)膚類、祛斑美白類約1100批次產(chǎn)品將采樣進(jìn)行安全風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)。

消息一出，次日A股醫(yī)美概念板塊大跌5．54％，愛美克等個(gè)股遭遇重挫，新氧收跌6．63％。此次僅僅是對(duì)化妝品的監(jiān)管計(jì)劃，還未直接涉及到新氧為代表的醫(yī)美信息平臺(tái)。若監(jiān)管部門開始關(guān)注到醫(yī)美信息平臺(tái)，曾被官媒點(diǎn)名的新氧，將會(huì)成為重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。

在「不二研究」看來，新氧外部群狼環(huán)伺，自身增長(zhǎng)乏力，其生存的根本——“內(nèi)容社區(qū)”故事已被置于一角，仿佛“缺氧”般“呼吸困難“。

今年6月，新氧與京東健康簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，探索互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美的創(chuàng)新模式，共同打造“五好”品質(zhì)醫(yī)美；同時(shí)，開始縱向發(fā)展，于今年6月收購(gòu)武漢奇致激光，進(jìn)軍醫(yī)美器械行業(yè)。

新氧目前所下的兩步棋，前者如果運(yùn)營(yíng)得當(dāng)，有望挽回口碑，吸引高粘性客戶；但互聯(lián)網(wǎng)是有記憶的，新氧此前的負(fù)面事件，在短期內(nèi)不會(huì)徹底抹去。

后者或可為新氧帶來協(xié)同效應(yīng)，但奇致激光近兩年的營(yíng)收均處于下滑趨勢(shì)，未來能否協(xié)同成長(zhǎng)，尚待時(shí)間驗(yàn)證。

新氧沒有護(hù)城河

頭頂“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美第一股”，新氧會(huì)成為醫(yī)美行業(yè)的“美麗的泡沫”嗎？

當(dāng)初的“內(nèi)容電商”故事已經(jīng)名存實(shí)亡；從營(yíng)收數(shù)據(jù)來看，新氧更像一家“廣告公司。

它并沒有構(gòu)建起“護(hù)城河”：廣告營(yíng)銷平臺(tái)的成長(zhǎng)空間有限，其燒錢換來的流量，客戶粘性低；若平臺(tái)口碑持續(xù)下滑，新氧的生存環(huán)境必然陷入惡性循環(huán)。

當(dāng)政策監(jiān)管趨嚴(yán)，醫(yī)美行業(yè)的估值泡沫不斷壓縮出清。

用腳投票的資本市場(chǎng)，“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美第一股”漸漸失去光環(huán)效應(yīng)；內(nèi)容電商破滅之后，新氧又會(huì)給資本市場(chǎng)講什么新故事呢？

作者／永陽 辰也

出品／不二研究

本文部分參考資料：

1．《被做空的新氧會(huì)成為醫(yī)美界的“瑞幸”嗎？》，錦鯉財(cái)經(jīng)

2．《深陷打擊“黑醫(yī)美”的信任危機(jī)》，中訪網(wǎng)財(cái)經(jīng)

3．《新氧美股上市？破發(fā)？被做空！一個(gè)并不怎么美妙的計(jì)劃》，多肽鏈

4．《又一中概股遭做空！新氧被指財(cái)務(wù)造假，1個(gè)醫(yī)生每天做98臺(tái)手術(shù)》，全球財(cái)經(jīng)即時(shí)通

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