最近，關(guān)于美國(guó)藥荒的新聞不絕于耳，疫情是過(guò)去了，但是藥品的供不應(yīng)求卻變得更嚴(yán)重了。

相關(guān)部門(mén)的負(fù)責(zé)人稱，主要的藥物短缺發(fā)生在高需求藥物和仿制藥上，其中新興需求的減肥藥短缺嚴(yán)重，另一方面，低價(jià)仿制藥供給不足，也是短缺中。尤其是注射制劑短缺嚴(yán)重。

美國(guó)的制藥板塊，歷來(lái)都是研發(fā)和商業(yè)型平臺(tái)公司為主，創(chuàng)新藥公司也普遍會(huì)選擇生產(chǎn)外包。仿制藥行業(yè)壁壘低，是苦活累活，商業(yè)模式不好，已經(jīng)逐漸被整個(gè)醫(yī)藥板塊遺忘。

仿制藥大趨勢(shì)是分包給發(fā)展中國(guó)家，印度是這波產(chǎn)業(yè)鏈分紅的最大贏家，而歐美的仿制藥企業(yè)都在收縮，而這一趨勢(shì)目前在中國(guó)也在運(yùn)行。然而，仿制藥滿足了大部分常見(jiàn)藥品用量的需求。對(duì)于患者的影響遠(yuǎn)大于其利潤(rùn)占行業(yè)總利潤(rùn)的比例。正是由于對(duì)仿制生產(chǎn)技術(shù)環(huán)節(jié)的不重視，才造成了如今美國(guó)藥物的日益短缺。

從目前的短缺中，或許能看到了一些仿制藥行業(yè)不一樣的機(jī)會(huì)，如果把仿制藥看做同等低技術(shù)壁壘的化工或者原料藥行業(yè)，雖然利潤(rùn)率不高，但周期性的波動(dòng)也經(jīng)常造就一些機(jī)會(huì)，那么，海外仿制藥的周期來(lái)了嗎？

一、印度吃下紅利

目前美國(guó)仍是全球最大的制藥市場(chǎng)，幾乎占到了全球的25%，無(wú)論是創(chuàng)新藥市場(chǎng)還是仿制藥市場(chǎng)都是世界第一。而美國(guó)的制藥市場(chǎng)也幾乎是全球醫(yī)藥股掘金的主要市場(chǎng)，目前幾乎所有的中國(guó)醫(yī)藥股邏輯上，最重要的都是出海和全球臨床驗(yàn)證創(chuàng)新力。

醫(yī)藥是一個(gè)國(guó)計(jì)民生行業(yè)，每個(gè)國(guó)家政府都有管控內(nèi)在市場(chǎng)支出水平的動(dòng)力，所以全球化的藥企才能突破成長(zhǎng)，而得到美國(guó)市場(chǎng)的驗(yàn)證，自然也就具備了在全球任意市場(chǎng)開(kāi)發(fā)的潛力。

而美國(guó)的制藥市場(chǎng)分化明顯，例如仿制藥市場(chǎng)則是一個(gè)低增速的市場(chǎng)，年化增速預(yù)期只有4%左右，而美國(guó)整體的藥物市場(chǎng)預(yù)期，則達(dá)到了5%左右�？梢�(jiàn)，原研藥仍然是市場(chǎng)增速更高的部分。

而這么一個(gè)低增速的狀態(tài)下，仿制藥企業(yè)整體營(yíng)收增長(zhǎng)乏力。

仿制藥的商業(yè)模式問(wèn)題較為突出。仿制特性決定了定價(jià)不高，難以像創(chuàng)新藥那樣有超額利潤(rùn)率。而這個(gè)時(shí)候，由于產(chǎn)業(yè)鏈的外包分工，印度公司就有了非常大的優(yōu)勢(shì)。

跟幾乎所有的低端制造業(yè)一樣，轉(zhuǎn)移到海外控制成本，然后擁有成本優(yōu)勢(shì)的公司就從中不斷獲得市場(chǎng)紅利和份額�？梢钥吹�，2023年業(yè)績(jī)表現(xiàn)中，來(lái)自發(fā)達(dá)國(guó)家的仿制藥公司和印度仿制藥公司的營(yíng)收差距很大——整個(gè)市場(chǎng)是低增速的，印度公司卻靠份額增長(zhǎng)獲得不俗增長(zhǎng)。

利潤(rùn)的表現(xiàn)更驚人，發(fā)達(dá)國(guó)家代表的龍頭公司梯瓦毛利率只有40-50%，而印度公司卻能做到70%左右。而2023年，梯瓦制藥營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率在3%左右，而印度龍頭太陽(yáng)制藥的利潤(rùn)率卻有20%。

如此的表現(xiàn)已經(jīng)不是一朝一夕，利潤(rùn)率的差距和未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)格局早已定價(jià)，今日，梯瓦制藥的市值只有150億美元，而太陽(yáng)制藥的市值來(lái)到了400億美元左右。值得一提的是，中國(guó)市值最大的醫(yī)藥公司恒瑞制藥，目前市值并沒(méi)有太陽(yáng)制藥高。

如果過(guò)去一直投資印度的仿制藥公司，還算得上醫(yī)藥行業(yè)投資里一個(gè)不錯(cuò)的選擇，跟最出色的創(chuàng)新藥比可能不足，但是跟整個(gè)行業(yè)相比超額收益綽綽有余。

個(gè)中原因自然不難理解，就跟印度發(fā)展蓬勃的IT外包一樣，歐美級(jí)的支付水平，印度級(jí)的薪酬開(kāi)支。歐美公司產(chǎn)線也不可能全部移到發(fā)展中國(guó)家，最終就造成了這樣的利潤(rùn)率差距。

但相比闡述印度仿制藥公司目前的投資價(jià)值，還是回到今天開(kāi)頭的問(wèn)題，目前的美國(guó)藥物短缺問(wèn)題，有沒(méi)有一種可能，就是印度公司占比提升造成的？

雖然都是獲批ANDA，但這就跟國(guó)內(nèi)的一致性評(píng)價(jià)一樣，并不能完全視為等效產(chǎn)品，在一些生產(chǎn)工藝細(xì)節(jié)上還是有很大差異，比如目前國(guó)內(nèi)很多通過(guò)一致性評(píng)價(jià)的仿制藥就被患者吐槽，便宜是便宜了，但總是感覺(jué)有副作用，藥效不穩(wěn)定。這就是藥品制備工藝和雜質(zhì)的差別。

2022年，WHO和各國(guó)衛(wèi)生部門(mén)將印度止咳糖漿與與岡比亞、烏茲別克斯坦和喀麥隆的至少141名兒童死亡關(guān)聯(lián)起來(lái)。2022年11月和2023年3月，F(xiàn)DA相繼查出印度藥企生產(chǎn)的抗癌藥、眼藥水的質(zhì)量問(wèn)題�？梢哉f(shuō)藥物短缺，也跟印度仿制藥行業(yè)暫時(shí)的修整有關(guān)。

當(dāng)然，這里并不是批評(píng)印度的仿制藥產(chǎn)業(yè)，一分錢(qián)一分貨，印度在目前的經(jīng)濟(jì)水平下，有缺點(diǎn)是可以理解的，財(cái)務(wù)上的表現(xiàn)相當(dāng)不錯(cuò)，只不過(guò)是美國(guó)醫(yī)藥支出部門(mén)低價(jià)導(dǎo)向的思路，沒(méi)有給到更多仿制藥公司活路。

看到三家歐美巨頭，暉致、Teva和山德士的財(cái)報(bào)，利潤(rùn)率都較低，增速也不佳，股價(jià)也是，多年來(lái)不是在虧損就是在虧損邊沿，這么多年來(lái)，這些巨頭們經(jīng)歷了悲催的整合又拆分，把資產(chǎn)負(fù)債表搞得一塌糊涂，一開(kāi)始希望靠合并獲得規(guī)模優(yōu)勢(shì)來(lái)繼續(xù)維持成長(zhǎng)性，但后面發(fā)現(xiàn)成本實(shí)在是比不過(guò)印度，最后又開(kāi)始賣業(yè)務(wù)，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)回到原點(diǎn)。

暉致和山德士利潤(rùn)率表現(xiàn)都不佳：

對(duì)于這些歐美企業(yè)來(lái)說(shuō)，在成本不足的情況下，唯一能做好的就是質(zhì)量，但很可惜，未被量化的質(zhì)量差距，最終還是抵不過(guò)低價(jià)的誘惑。

這些沒(méi)有價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的歐美巨頭產(chǎn)能的收縮，是當(dāng)前仿制藥行業(yè)供給不足的核心，當(dāng)然，如果印度仿制藥能快速提升產(chǎn)能，補(bǔ)充這個(gè)供給，那么問(wèn)題似乎就能解決�；蛟S周期反轉(zhuǎn)不太成立，畢竟，行業(yè)并沒(méi)有不景氣，印度公司好著呢，只要印度仿制藥擴(kuò)張無(wú)限制，產(chǎn)能是不是就不會(huì)不夠？

二、巨頭們的一致步伐

從太陽(yáng)制藥和Teva的財(cái)報(bào)中，我們可以發(fā)現(xiàn)它們其實(shí)都在尋求變化。

太陽(yáng)制藥事實(shí)上是過(guò)去股價(jià)表現(xiàn)最好的仿制藥公司，也是印度仿制藥的領(lǐng)軍者。目前，太陽(yáng)的美國(guó)業(yè)務(wù)規(guī)模已經(jīng)停滯成長(zhǎng)，太陽(yáng)制藥過(guò)去一直是出口美國(guó)的第一大仿制藥企業(yè)，但如今增速不及規(guī)模更小的aurobindo和dr reddy。美國(guó)制劑業(yè)務(wù)已經(jīng)不增長(zhǎng)了，對(duì)于太陽(yáng)制藥來(lái)說(shuō)，它的業(yè)務(wù)重心目前放在了本土的制藥業(yè)務(wù)上。

太陽(yáng)制藥這樣的發(fā)展路徑，其實(shí)跟中國(guó)制藥公司很相似，為什么中國(guó)仿制藥沒(méi)有全球化，最后留下的中國(guó)大制藥公司業(yè)務(wù)核心都是在國(guó)內(nèi)做仿制藥，答案就在這里。

仿制藥行業(yè)雖然市場(chǎng)大，但藥物數(shù)量龐大，仿制藥企旗下的產(chǎn)品品類遠(yuǎn)多于創(chuàng)新藥企，不同的藥品建立不同的生產(chǎn)線，而現(xiàn)存有需求生產(chǎn)的仿制藥數(shù)量增長(zhǎng)又比仿制藥市場(chǎng)營(yíng)收增速高，這樣下來(lái)，這個(gè)行業(yè)其實(shí)有反規(guī)模效應(yīng)。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，面對(duì)這種問(wèn)題，理性的思路是通過(guò)外延式發(fā)展，并且盡量通過(guò)質(zhì)量升級(jí)提升利潤(rùn)率，但市場(chǎng)不鼓勵(lì)高價(jià)高質(zhì)。

所以太陽(yáng)制藥可能在印度仿制藥里質(zhì)量上乘，但印度出口歐美的產(chǎn)能擴(kuò)張，卻不是它，而來(lái)自更小的印度仿制藥企業(yè)。

回到本土市場(chǎng)，仿創(chuàng)結(jié)合，保持不錯(cuò)的利潤(rùn)，營(yíng)收利潤(rùn)靠前的中國(guó)醫(yī)藥企業(yè)都是這個(gè)策略。曾經(jīng)的出海仿制藥的領(lǐng)頭羊華海藥業(yè)，多年前也是醫(yī)藥行業(yè)頭部企業(yè)，市值靠前，跟恒瑞中生等并駕齊驅(qū)，但如今也只有行業(yè)三線水平，事實(shí)證明，這似乎就是發(fā)展到這個(gè)規(guī)模的最優(yōu)選擇。

而Teva今年以來(lái)股價(jià)表現(xiàn)亮眼。公司作為全球第一的仿制藥企，有過(guò)輝煌，但目前已落幕，就算漲一倍，股價(jià)也還是在20年前的位置。

上漲并非是仿制藥短缺而帶來(lái)的周期上行。目前，幾個(gè)歐美仿制藥公司財(cái)報(bào)上營(yíng)收表現(xiàn)沒(méi)有大改善，仍然在出售各種資產(chǎn)。這美國(guó)的仿制藥是短缺了，但沒(méi)有實(shí)際的改善利潤(rùn)率的舉措。另一方面，第二大藥物消費(fèi)國(guó)，中國(guó)，近年來(lái)不斷地搞集采談判，也是在努力壓縮仿制藥的利潤(rùn)空間。

所以，拋棄仿制藥成了出路？

Teva的策略是考慮加大創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)的研發(fā)，既然整個(gè)世界都不會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)更好的藥物仿制和生產(chǎn)技術(shù)，那就不要自討沒(méi)趣了。Teva希望以創(chuàng)新管線為價(jià)值導(dǎo)向。而Teva作為營(yíng)收第一的仿制藥公司，市值不高，一旦轉(zhuǎn)型成功，似乎也確實(shí)有很不錯(cuò)的上漲空間了。而暉致和山德士，想法不夠激進(jìn)，目前股價(jià)也還是在低位持續(xù)。

三、結(jié)語(yǔ)

基于目前各大仿制藥公司的財(cái)報(bào)和海外的政策風(fēng)向，這個(gè)重低價(jià)，輕質(zhì)量策略造成的藥物短缺現(xiàn)象，還是沒(méi)有較大的修正，否則幾個(gè)歐美企業(yè)的營(yíng)收也不會(huì)如此表現(xiàn)了。但隨著高質(zhì)量創(chuàng)新藥公司繼續(xù)收縮，短缺現(xiàn)象還是不會(huì)解決，現(xiàn)象愈演愈烈就還是有可能逼出政策大改的。

屆時(shí)還是具有一定周期翻轉(zhuǎn)的機(jī)會(huì)，而一直在困境中的歐美仿制藥巨頭，還是彈性最大的。而不容忽視的則是中國(guó)的仿制藥公司能否趁這個(gè)機(jī)會(huì)，在質(zhì)量和價(jià)格的再平衡中獲得市場(chǎng)。

但參照太陽(yáng)制藥的做法，以上的周期性博弈都是短期的，長(zhǎng)期這個(gè)行業(yè)的模式就是如此不佳，中國(guó)也跟著開(kāi)啟集采更是最好的證明。參照美國(guó)的歷史，在一個(gè)創(chuàng)新主體的醫(yī)藥市場(chǎng)里，仿制藥重價(jià)輕質(zhì)的趨勢(shì)確立，本土產(chǎn)能vs遷移產(chǎn)能的成本優(yōu)勢(shì)幾乎無(wú)法逆轉(zhuǎn)。今天太陽(yáng)制藥可能目標(biāo)是成為印度的恒瑞或者中生，但今日的中國(guó)仿制藥巨頭們，是不是又將成為下一個(gè)Teva？

       原文標(biāo)題 : 從千億市值的梯瓦制藥看仿制藥周期