不過，彼時(shí)的杰士邦還不是現(xiàn)在與杜蕾斯、岡本三分天下的安全套巨頭，董事長(zhǎng)艾路明把虧損千萬(wàn)的杰士邦交給一個(gè)初出茅廬的年輕人，大多數(shù)人都是不看好的。

但出乎意料的是，王學(xué)海一步一步地把它打造成了人福發(fā)展的引擎。之后王學(xué)海平步青云，32歲成為了人福醫(yī)藥的董事長(zhǎng)并擔(dān)任至2020年4月3日（讓位給宜昌人福董事長(zhǎng)李杰），是“當(dāng)代系”的主心骨之一，也被稱為”顎股最年輕掌門人”。與王學(xué)海一樣的，還有當(dāng)代明誠(chéng)董事長(zhǎng)易仁濤、天風(fēng)證券董事長(zhǎng)余磊，三特索道董事王鳴等，這些非常年輕的上市公司高管也基本上都成長(zhǎng)于“當(dāng)代系”。

2001年前后，艾路明看中了當(dāng)時(shí)還在虧損中的宜昌人福。后者是在八九十年代發(fā)展起來的企業(yè)，國(guó)資背景并持有精麻藥生產(chǎn)資質(zhì)，李杰是當(dāng)時(shí)公司負(fù)責(zé)人。麻醉，即通過使用多種麻醉藥和技術(shù)，使人體部分或者全部暫時(shí)失去知覺，從而提供鎮(zhèn)痛、鎮(zhèn)靜、肌肉松弛以及抑制不良反射等必要的手術(shù)條件。但由于精麻藥過量使用易上癮從而被用于非法牟利，因此國(guó)家對(duì)麻醉藥品的生產(chǎn)、流通、銷售各個(gè)環(huán)節(jié)都實(shí)施了嚴(yán)格的管制，因此宜昌人福的資質(zhì)價(jià)值不菲。

不同以往的是，艾路明控制下的人福醫(yī)藥參與宜昌人福改制的時(shí)候，即使占到了近七成的股份，也沒有在宜昌人福安插“當(dāng)代系”主要人員，不干預(yù)管理與經(jīng)營(yíng)，李杰擁有最大的決策權(quán)，后來宜昌人福的發(fā)展證明這種結(jié)構(gòu)相當(dāng)有利于公司經(jīng)營(yíng)。

李杰有鮮明的實(shí)干家特點(diǎn)，在產(chǎn)品和銷售上打造了公司的雙重護(hù)城河，聚焦在核心產(chǎn)業(yè)上，同時(shí)又不乏對(duì)未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展的前瞻性眼光。

在李杰的帶領(lǐng)下，宜昌人福聚焦在精麻領(lǐng)域，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在2002年至2019年間的年化復(fù)合增長(zhǎng)率22．2％，凈利潤(rùn)年化復(fù)合增長(zhǎng)29．4％，而當(dāng)今市場(chǎng)“藥中茅臺(tái)”恒瑞醫(yī)藥（600276．SH）對(duì)應(yīng)兩項(xiàng)指標(biāo)分別為22．3％和28．1％。這些年中，宜昌人福在每一個(gè)階段都有高成長(zhǎng)產(chǎn)品，2003年至2013年的瑞芬太尼和舒芬太尼，2013年至2019年的納布啡和氫嗎啡酮，此外2020年苯磺酸瑞馬唑侖獲得注冊(cè)批件，以及磷丙泊酚二鈉積極申報(bào)生產(chǎn)在為宜昌人福的未來注入潛力。因此盡管人福醫(yī)藥近年的各種收并購(gòu)操作頗多爭(zhēng)議，但宜昌人福一直腳踏實(shí)地走在發(fā)展的路上。

2020年4月的一份公告或許宣告了人福醫(yī)藥即將開始新發(fā)展：掌管人福醫(yī)藥13年的王學(xué)海正式讓位給宜昌人福董事長(zhǎng)李杰，副總裁由葛店人福董事長(zhǎng)鄧霞飛擔(dān)任。

宜昌人福與葛店人福均為人福醫(yī)藥的核心資產(chǎn)，相較于非醫(yī)藥研究背景的王學(xué)海，李杰與鄧霞飛具有的醫(yī)藥研究學(xué)歷背景與經(jīng)歷，尤其是李杰的決策風(fēng)格或許對(duì)人福醫(yī)藥未來的戰(zhàn)略發(fā)展將會(huì)產(chǎn)生較大的影響。

資本市場(chǎng)顯然十分看好掌門人換位會(huì)帶來積極的影響，在公告發(fā)出當(dāng)天股價(jià)便開始了暴漲，從14．91元／股上升到8月11日的39．54元／股，漲幅達(dá)165．20％。

「歸核」之路

追溯人福醫(yī)藥往年披露的商譽(yù)，在2011年賬面凈值為1．67億，2012年8．3億，2014年9．6億，2016年45億，再到2017年的64．7億，6年時(shí)間翻了近40倍，之后在2018年大幅減值了26．7億到38．0億，2019年維持在38億的水平。

可以看出，人福醫(yī)藥的外延擴(kuò)張之路是從2012年開始的，2014年遇到牛市，眾多大企業(yè)開始講述令人眼花繚亂的“外延故事”，人福醫(yī)藥亦大舉收購(gòu)。事實(shí)上2014年也是宜昌人福營(yíng)收增長(zhǎng)觸碰到芬太尼類產(chǎn)品滲透率達(dá)到天花板的時(shí)期時(shí)段，而納布啡和氫嗎啡酮還在初期市場(chǎng)推廣階段，此時(shí)新產(chǎn)品業(yè)務(wù)尚未能支持已經(jīng)資產(chǎn)百億級(jí)龐然大物的人福醫(yī)藥維持高增長(zhǎng)，或許正是因此，人福將未來發(fā)展寄托到了外延收購(gòu)上，例如三峽制藥、黃石醫(yī)院、Epic pharma等等。

在這個(gè)角度上，人福收購(gòu)Epic pharma也有了另一種正面的解釋——國(guó)際化布局。

2017年，人福醫(yī)藥首次提出了“歸核計(jì)劃”，宣布“在進(jìn)一步做強(qiáng)做大核心業(yè)務(wù)的同時(shí)，積極堅(jiān)定地剝離非核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，擇機(jī)退出醫(yī)藥工業(yè)、醫(yī)藥商業(yè)及醫(yī)療服務(wù)版塊中競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不明顯或協(xié)同效應(yīng)較弱的細(xì)分領(lǐng)域，不斷優(yōu)化公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)”，到2019年確認(rèn)為“對(duì)產(chǎn)品線進(jìn)行全面梳理，集中資源發(fā)展麻醉藥、其他神經(jīng)系統(tǒng)用藥、兩性健康用藥、維吾爾民族藥、皮膚外用藥、呼吸系統(tǒng)用藥等核心領(lǐng)域”。

首先觀察商譽(yù)：

2016年和2017年分別對(duì)于Epic pharma和樂福思集團(tuán)的收購(gòu)使得商譽(yù)高企， 2018年公司描述Epic Pharma因主要產(chǎn)品“熊去氧膽酸膠囊”在市場(chǎng)供需以及競(jìng)爭(zhēng)格局發(fā)生變化的情況下銷售價(jià)格大幅下降導(dǎo)致商譽(yù)大幅減值，考慮到Epic pharma2017年－2019年的極為反常的業(yè)績(jī)變化（7．7億，4．5億，8．4億），人福披露由于美國(guó)市場(chǎng)突變導(dǎo)致的說法還是讓人心存疑慮，甚至有人懷疑是“借高額收購(gòu)再大幅減值”向外轉(zhuǎn)移國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的老套路。

此外在2018年1月初，美國(guó)嚴(yán)格限制芬太尼法規(guī)出臺(tái)，國(guó)內(nèi)大麻概念（人福醫(yī)藥、恩華藥業(yè)，國(guó)藥集團(tuán)）的股價(jià)皆受到了不良的影響，這或也是2018年人福醫(yī)藥決定在當(dāng)年壓低業(yè)績(jī)的原因之一。

樂福思集團(tuán)迄今為止已經(jīng)在全球60多個(gè)國(guó)家運(yùn)營(yíng)了杰士邦、SKYN等多個(gè)安全套品牌，成為全球安全套市場(chǎng)的第二大企業(yè)，而樂福思旗下最為知名的杰士邦品牌最初由人福醫(yī)藥集團(tuán)創(chuàng)立，在2006年以1．37億出售給了AnsellLtd．，之后2017年人福醫(yī)藥聯(lián)合中信以6億美元（人福占比60％）收購(gòu)AnsellLtd旗下的全球兩性健康業(yè)務(wù)。

雖然存在“低賣高買”的問題，但是由于之后的杰士邦已經(jīng)成長(zhǎng)為帶有品牌效應(yīng)的公司，因此帶來的高商譽(yù)在一定程度上是可以解釋的。在2018年大幅減值之后，其商譽(yù)保持在38億，并購(gòu)行為似乎有所克制。但38億的商譽(yù)仍然是掛在人福醫(yī)藥頭上、不知何時(shí)落下的利劍，人福醫(yī)藥會(huì)否像2018年一樣突然進(jìn)行大幅減值亦未可知。

從2017－2020H1子公司數(shù)量的分類變化情況來看，一直強(qiáng)調(diào)走在”健康瘦身”路上的人福醫(yī)藥在2017－2018似乎走的并不腳踏實(shí)地，但在2019之后有很大的改善。在這四年中，人福醫(yī)藥不單是設(shè)立了與“歸核計(jì)劃”無關(guān)的醫(yī)藥食品、口腔醫(yī)學(xué)、健康管理、衛(wèi)生檢測(cè)、醫(yī)療洗滌等業(yè)務(wù)性質(zhì)的公司，還包含了主做電子產(chǎn)品的東莞集仕電子科技有限公司，主做房屋租賃的湖北善卓房屋租賃有限公司等。